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来源:华尔街见闻

现阶段更需要注重“结构”而非“数量”,而结构来看仍均处于优化区间

2月金融数据走弱,与1月的全面反弹走势背离,应当如何解读?综合对贷款和社融的结构判断,我们认为现阶段更需要注重“结构”而非“数量”,而结构来看仍均处于优化区间。我们维持今年以来的判断,重申一季度社融、信贷及M2企稳无忧。

2月社融和贷款增量显著下降,是“预期”的差异而非“基本面”的转差。

2019年3月10日央行发布2019年2月份金融信贷数据。其中,新增信贷8858亿(前值3.23万亿,去年同期8393亿);新口径下新增社会融资总额7030亿(前值4.64万亿,去年同期1.19万亿);社融存量同比增速10.1%(前值10.4%);M2同比增速8.0%(前值8.4%),多项指标均较前月显著走弱,融资数据的恢复在一定意义上有所反复。但我们认为,这并非反应基本面又出现了转差。

银行信贷:三个维度看年初信贷,方向上仍符合预期。

一、信贷总量并不弱:虽大幅低于前值,但同比继续高增,已持续11个月。信贷2月净增8858亿元,净增量高于2018年2月的8393亿元,自2018年3月以来的同比多增未见减弱。

二、分部门结构上看,正处于“主动+被动”的切换期,体现为企业贷款回升和居民贷款比例的下降。其中居民部门的贷款的减少和企业贷款的占比提升引起市场关注。我们认为目前这一状态是“主动+被动”切换期的特点体现,在“主动”层面上,银行风险偏好逐步改善导致银行“主动”多配企业信贷,同时减配去年投放较多的消费类贷款和房贷;在“被动”层面上,房地产市场销售未见恢复,居民中长期贷款的需求减少,因此难以持续高增。

三、企业部门贷款结构得以延续,票据、企业短期和中长期贷款占新增企业贷款结构继续小幅优化(2:2:6),符合短期经济阶段表现。企业层面,2月非金融企业及机关团体信贷新增8341亿元,同比高于去年同期的7447亿元,其中票据、短期和长期新增贷款占比约为2:2:6,我们认为这属于持续优化的贷款结构,是银行风险偏好逐步修复、短期基建需求有所上升的结果体现。结合1月和2月数据,我们认为从银行贷款的变化来看,整体趋势并未出现转变,仍在一致的方向上。

我们认为,目前的贷款水平符合现阶段经济的表现,只是由于1月的数据偏高推升了市场对2月整体的预期。并且,数据的基本平稳体现出信贷供给上并未出现“大水满灌”的情形,实则是对实体经济恢复的“利好”,而非“利空”。

社融增速:2月的放缓可视为对1月过强增速的“修正”,仍在改善通道。

2月新口径下新增社会融资总额7030亿元;社融存量同比增长10.1%(前值10.4%)。这一增速水平尽管低于前月,但仍高于2018年12月的历史低点,而净增量减少主要受居民短期贷款和未贴现承兑汇票的下降所拖累,其余部分仍处于稳健水平。其中,表外融资的非标部分(委托和信托贷款)的净增量为-545亿元,尽管仍为负值,但较2018年全年已有质的改善。

综合1-2月的数据进行评价,我们认为结构改善的势头未变。我们保持较为乐观的3月增速预测,预期社融将较2月有环比改善,其中表外票据由于监管因素的续降将有所缓解,直接融资还将活跃,而综合基数因素及近期对监管风向的判断,我们认为非标融资(委托和信托)的增速低点已经过去。

广义货币供给:M2增速重返低点,但M1增速如约回稳。

广义货币供给方面,2月M2增速有所下降,重新回到为8%的低点。而M1增速同比增长2%,较上月回升1.6个百分点,低点已过,符合我们预期。我们认为未来几个月的M2增速将不会低于目前的低点。而从M1增速来看,后续续增的方向大概率也不会改变,随着M1和M2的剪刀差缩窄,企业流动性改善也持续可期。此外,高频数据显示,货币市场资金面宽松,这也将继续有助于实体经济的信用修复。
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